●悪化つづく米金融市場
オバマ政権の金融政策担うウォール街のエリートたち
−金融危機対策から「大圧縮」への転換はできるか−
（インターナショナル第１８６号：2009年４月号掲載）
▼「崖っぷち」の財務長官
オバマ大統領によって財務長官に任命されたティモシー・ガイトナーが、6月にも辞任するのではないかとの観測が浮上している。
直接の契機は、2月10日に発表した「新金融安定化プラン」が、市場の不興を買ったことである。
プランは、FRB(米連邦準備制度理事会)による融資枠の拡大と併せて、官民共同で最大1兆ドルを出資する「不良債権買取基金」構想を打ち出したが、不良債権化した証券化商品の評価方や経営責任の追求など、壊滅状態にある証券化商品市場の修復について具体策がなく、「抽象的で中身がない」と批判されて、当日のダウ平均が380ドルもの大幅下落を記録したのである。
ガイトナーが「その場しのぎ」とも言えるプランを公表せざるを得なかったのは、彼が財務長官就任にもたついたためとも言われるが、この「もたつき」の原因が「脱税疑惑」なるスキャンダルだったことで、彼への信頼は大きく揺らぐことになった。結局スキャンダルは「納税漏れ」だったとしてガイトナーは財務長官に就任したのだが、この期間、彼は新政権の経済政策に関する最終議論に参加できず、オバマ政権で経済政策をリードしているのは、国家経済会議議長に就任した元財務長官のローレンス(ラリー)サマーズと見なされている。
かくしてガイトナーは、3月26日にオバマ大統領が「予算教書」を発表する直前の3月23日、不評だった不良債権買取基金構想を補強する「官民投資プログラム」の詳細な枠組みを発表したのだが、これはこれで、売却側の不良債権損失額が膨らみ、プログラムによる買い取りが機能しないのではないかと危惧されている。
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昨年9月の「リーマンショック」以降、アメリカ経済の急速な悪化に歯止めをかける金融政策は、90年代から始まった一連の金融緩和のツケの支払であるとは言え、オバマ政権が当選時の高い支持率を維持し、金融と消費に極度に依存するアメリカ経済の構造的転換を促進する「本来の経済政策」に踏み出すためには、ぜひとも成功させたい最初の試金石でもある。
だが、その中枢を担う財務長官の不評と辞任説の浮上は、オバマ政権の前途に不安を投げかけるばかりではなく、今日の金融危機が内包する複雑で困難な問題を浮き彫りにすることになった。
▼損失額確定は､なぜ困難なのか
ガイトナーの財務長官起用は、ニューヨーク連邦銀行総裁という、それなりに信頼に足る「金融の監督者」を任命することで投資家に安心感を与え、金融市場のさらなる悪化を防ぐ効果を期待したのだろう。
だが「脱税疑惑」は、その出端で彼の信頼性を傷つけたばかりか、ガイトナーが選んだ副財務長官候補や国際金融担当次官の候補者が、彼のスキャンダル発覚に伴う厳密な「身体検査」を嫌って指名を辞退し、3月末になっても50以上の高官ポストが空席の財務省は、機能マヒに陥っていると言われている。さらにリーマンの破綻直後、政府による850億ドルの緊急融資で救済された保険会社･AIG(アメリカン･インターナショナル･グループ)の幹部たちが、巨額のボーナスを受け取るのを阻止できなかったことも彼の不評に拍車をかけた。
こうした状況下で、ガイトナーは慌ただしく「新金融安定化プラン」をまとめる羽目になったのだが、実はこれらは表層的な要因にすぎない。
というのもバブル崩壊による金融市場のマヒを打開するには、日本のバブル崩壊の経験からしても不良債権処理、つまり金融機関の損失額を確定し、それを帳簿上も損失として計上して金融機関のバランスシートを「正常化」することが決定的に重要なのだが、今日の、複雑に組成された証券化商品のバブルでは、その損失額の確定が極めて困難だという難題を抱えているからである。そしてこれこそが、オバマ政権の金融政策をもたつかせる真の要因である。
金子勝(慶応大)とアンドリュー･デウィト(立教大)の両氏が、損失額の確定が極めて困難な実情について月刊『世界』4月号で報告しているが、最大の難題は、670兆ドル(1ドル100円換算なら6京7千億円！)もの規模に膨らんだデリバディブ(＝金融派生商品)市場で、CDO(債務担保証券)より「はるかにシンプル」なMBS(住宅ローン担保証券)でさえ、資産評価に大きなばらつきが生じていることなのである。
両氏は、2月2日付「ニューヨーク・タイムズ」紙が報じた例を紹介しているが、それは住宅購入の際に頭金を全く払わないか、もしくはほんの少額しか払わなかった9000件の住宅ローン債権を束ねたMBSで、その内の25％が債務不履行に陥り、平均損失は40％と見なされている。
ところが、この債権を保有する金融機関は債権評価を額面の97％としてたった3％の損失しか計上しないのに対して、格付け会社大手「Ｓ＆Ｐ」は同じ債権を額面の87％と評価し、急増する債務不履行率が倍増すれば53％まで下がることもあると考えているという。しかも最近、この債権が額面の38％で取引されたことを考えれば、53％という評価さえ楽観的すぎるかもしれないと言うのだ【以上前掲『世界』】。
件数は多いが、住宅ローン債権が直接の裏付けになっている「シンプルなケース」でさえ評価額にこれだけの落差があるとすれば、MBSと他のローン債権(自動車ローンやクレジットローンなど)を束ねたりしたCDO評価が、更に大きくばらつくのは明らかである。これが、「官民投資プログラム」による不良債権買い取りが機能しないのではないかと危ぶまれる理由でもある。
不良債権化したCDO価格を低く算定すれば、損失が膨らむ売り手は買い取りに応じないだろうから、金融市場の機能マヒも解消されない。だが逆に高く算定すれば、政府支出が巨額になるばかりか、自己責任を標榜して投機に奔走した金融機関の損失を税金で肩代わりすることになるからだ。
問題の核心は、MBSよりはるかに複雑なCDOや、そのディフォルト(債務不履行)の際に元本を保証するCDS(クレジット･ディフォルト･スワップ)が、670兆ドルのデリバディブ市場で「主力商品」だったことであり、さらに言えばその取引価格が、実は公開市場の売買で成立した市場価格ではなく金融工学の数式で算出した「理論価格」、要するにリスクに目を塞いだ理論上の数式に基づく価格だったことにある【理論価格については本紙183号「人為的な装置が醸成した非常識な市場心理の結末」を参照】。
大量のCDOに埋め込まれたサブプライム･ローンなどの高リスクを、複雑な数式を使って低リスクに見せかけた「理論価格」は、いまや不良債権処理の最大の障害となっているのである。
▼オバマ政権の「ルービン人脈」
このデリバディブの資産価値評価の困難さが、オバマ政権に、あるディレンマを突き付けることになった。
それは、金融市場の機能マヒを早急に打開したいオバマ政権が、デリバディブの資産評価を含む金融政策の担い手として、その開発や販売に関与し、あるいは自らのビジネスのために金融規制緩和を推進した「金融の専門家たち」を、政府高官として迎え入れたからである。
かくして、オバマ政権の金融政策の中枢にはウォール街のエリートたち、とくに昨年のリーマンショック直後、自ら金融持ち株会社に変身して政府の保護下に逃げ込んだ米最大手投資銀行ゴールドマン・サックス(GS)出身者が次々と就任した。
ＧＳ出身の政府高官としてすぐに思い浮かぶのは、リーマンの救済を拒否して金融危機の引き金を引いたと非難されたブッシュ政権の財務長官、ヘンリー・ポールソンだが、オバマ政権で商品先物取引委員会(CFTC)委員長に指名されたゲーリー・ゲンスラー財務次官も、公的資金7000億ドルを投じる金融安定化法の運用責任者に抜擢されたニール・カシュカリ財務次官補も、そしてガイトナー財務長官がニューヨーク連銀総裁の後継に指名したウィリアム・ダドリーも、やはりＧＳ出身である。
共和党のブッシュ政権と民主党のオバマ政権の金融政策担当者に、金融グローバリゼーションの頂点に君臨した投資銀行出身者が多数就任したことをいぶかる向きもあるかもしれないが、実は民主党・クリントン政権の財務長官だったロバート・ルービンが、ＧＳの共同会長だったことは周知の事実である。しかも1995年から99年7月まで財務長官を努めたルービンは、伝統的に「大きな政府」をめざす民主党内に「市場中心主義」を定着させたとも言われ、グリーンスパン元FRB(連邦準備制度理事会)議長と共に、90年代以降の米国経済繁栄の立役者とまで評価されているのである。
さらにルービンは、08年夏からオバマの主要経済政策の顧問になっており、新政権の金融政策中枢に就任したＧＳ出身者は「ルービン人脈」と見られてもいる。
ではルービンは財務長官当時、どんな金融政策を推進したのだろうか。
端的に言って彼は、金融規制緩和の進展に大いに貢献した財務長官であり、それを象徴するのが退任直後の99年11月、金融制度改革法(グラム･リーチ･ブライリー法)が成立したことと、当時のグリーンスパン元FRB議長と共に、CFTCのもつデリバディブ規制権限の撤廃を議会に訴えたことである。
前者は、1933年銀行法(グラス･スティーガル法)が禁じてきた銀行と証券業の兼業規制を廃止して「預金から投資へ」の流れ、つまり金融投資拡大の流れを加速して金融投機の道を準備し、後者は、金融バブルとその崩壊を招くことになるデリバディブの「乱開発」を野放し状態にしたと言って過言ではない。直前に財務長官を退任したとは言え、99年11月の２つの出来事はルービン金融政策の帰結であり、金融バブルというパンドラの箱を開くものであった。
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そのルービンは最近、リーマンショック以降の金融危機について様々な弁明をしているが、それは基本的には「人知を超えたやむを得ない出来事」とするもので、わたしの知る限り、自らの金融政策に対する反省の弁は見受けられない。
たしかに金融システムの修復には不良債権処理が不可欠だし、そのためには、金融市場がそれなりに納得する「現実的な資産価値の評価」を提示し、不良債権化したデリバディブの買い取りを促進する必要がある。しかも腹立たしいことには、この「現実的な」不良債権処理のために、デリバディブの複雑な仕組みやその取引に精通し、投資家たちの心理状態まで推察するような「専門家」の知識やノウハウが、どうしても必要とされる現実もあるのだ。
それでも彼ら「専門家」が、デリバディブのリスク管理に失敗したからこそ現在の金融市場の崩壊があるし、それは「ウォール街・財務省複合体」と呼ばれる、彼らも様々に関与してきた金融政策グループが推進した金融規制緩和の帰結でもあったのだ。
▼オバマへの期待と実像
こうした、オバマ政権による一連の金融政策について、「どこがチェンジなのか」との批判の声があがるのは、当然と言えば当然のことである。
だがオバマ自身は、金融グローバリゼーションの「行き過ぎ」を批判はしても、その抜本的転換を唱えてこなかったことは確認しておくべきだろう。
予備選中の08年3月、ニューヨークのクーパー大学の演説で、「アメリカの実験がこれまで概ねうまくいったのは、市場の見えざる手を、より崇高な原則で導いてきたからである。自由市場は決して、好きなだけ利益を得てよい、どんな手段を使ってもよい、という無制限の自由を意味してきたのではない。競争を公正でオープンで正直なものにするためのルールを敷いてきたのはそのためだ」と述べたように、オバマの基本的立場は、「適正に規制された自由市場の尊重」と言うべきものである。
現に、グリーン・ニューディールと呼ばれるオバマの新経済戦略も、金融グローバリゼーションに取って代わる戦略というよりも、歴史的水準に達したアメリカの借金＝対外債務の削減のために、環境技術の革新を新機軸にして国内投資を再生し、金融と消費に極度に依存した米国産業構造の再編を展望する政策だったはずだし、それはまたドル暴落の危機を回避し、基軸通貨であるドルを防衛・堅持する戦略でもあった。
だがリーマンショックが大統領選挙の様相を一変させた。争点は「テロとの戦争」から「経済問題」へと変わり、ブッシュ政権の無策＝前述のように、ポールソン財務長官が危機を「放置」したことに対する富裕層の怒りと動揺も手伝って、オバマが大統領選挙を制することになった。その点は本紙(183号「非白人層の圧倒的支持と『ただひとつのアメリカ』−争点となった金融危機と富裕層の動揺」)でも指摘した通りである。
オバマ政権の金融政策は、その当初から、金融グローバリゼーションの抜本的転換をめざしてはいないと考えるべきなのである。そもそもルービン元財務長官を経済政策の主要アドバイザーとしてきたオバマのチームが、市場中心主義という価値観の転換を伴う金融政策の抜本的転換を構想してきたと考える方が、ナイーブに過ぎるだろう。
したがってオバマ政権の金融政策は、悪化しつづける景気をにらみつつ、かつウォール街との「折り合い」を探りながら策定されるのは不思議ではない。そして結局のところそれは、今回の金融危機で手ひどい経済的痛手を被った大多数の投資家たち、つまりオバマの減税対象の上限ライン＝年収20万ドル前後のアッパーミドル層(上層中産階層)への配慮でもあるだろう。
「ただひとつのアメリカ合衆国」を唱えて初の黒人大統領となったオバマには、そうしたバランス感覚の方が相応しい。
ではオバマ政権の経済政策は、歴代共和党政権と変わり映えしないのかと言えば、それは違う。というよりもすでにオバマ政権の金融政策は、すべてを市場に委ねようとしたブッシュ政権のそれとは、まったく違った政策なのである。
昨年の金融危機に対する米国政府の迷走を思い起こせば判ることだが、ブッシュ政権が金融安定化法案を提出したのは、公的資金の投入を躊躇したことで引き起こされた金融危機＝リーマンショックの衝撃で180度の路線転換に追い込まれた結果だったし、これに激しく抵抗したのは、政府による市場への介入を自由市場の破壊とみなす共和党議員たちであった。そして逆にオバマ政権は、「社会主義」と非難されたこの枠組みの継承を躊躇しなかったのである。
その上でオバマ政権は、金融市場の機能マヒを打開する「官民投資プログラム」という具体策を打ち出したのであり、これによる不良債権の買い取りは、実は金融機関の国家管理を一段と強化することでもある。しかもこのプログラムが「機能しないのではないか」と危惧されているのは、買い取り価格が「安すぎる」ことへの懸念であって、その逆ではない。
したがってオバマ政権の今後を占う上で注目すべきことは、当面の金融政策に投じる巨額の公的資金と、グリーン・ニューディールや医療保険制度改革に必要な財源をどう確保するかという問題であり、財政赤字削減を公約したオバマ政権がこれにどんな回答を与えるかが、この政権の今後の進路をかなり明らかにするに違いない。
▼ルーズベルトの「大圧縮」
金融グローバリゼーションによって世界中から資金を集め、莫大な財政赤字と貿易赤字を埋め合わせてきた米国にとって、この借金体質からの脱却はいずれにしても重大な問題である。
そしてオバマが、「問題は、自由な市場のインフラがもたらしてくれる富をいかに公平に配分するか、といういう点だと主張している｣(福本容子･毎日新聞論説委員）とすれば、「適正に規制された自由な市場」の実現と併せて彼が達成しようとするのは、「所得格差の是正」ということになる。
すでにオバマは、年収20万ドル以下の人々に減税を約束しているが、新自由主義的経済政策を推進したブッシュ政権が実施した高額所得層を優遇する減税や金融取引税の減税をそのままに、オバマが公約どおりの減税を実施すれば、それだけで財政赤字は、4年間で1兆ドル増えると言われている。
つまりオバマ政権が、公約どおりに財政赤字の削減と中産階層の減税の両方を達成しようとすれば、ブッシュ政権の減税政策からの転換は不可避である。しかもブッシュ政権の減税政策は、米国経済が全体としては18％拡大した00年から06年の間に、上位10％の世帯では所得が32％増加し、上位1％の世帯では203％、上位0･1％では何と425％も所得が増加するという、驚くべき格差をつくり出してきたのだ。
もちろんだからこそオバマは、ブッシュ政権時代の大型減税を止め、年収25万ドル以上の所得層に対する増税を公約にしてきたのだが、予想をはるかに上回る景気の悪化で、現状での増税は困難との認識に転じつつあると言われる。
したがって当面は、金融市場の機能マヒを打開する様々な救済策を講じながら、他方では「強欲な金融機関」に対する規制強化を進めることで、金融機関への公的資金の投入に対する大衆的反感とのバランスを図ることになるだろう。
実際に、オバマ政権の国家経済会議議長に就任したラリー・サマーズは、かつてはルービンの後継財務長官として金融規制緩和に熱心で、前述した「デリバディブ規制の撤廃」でも積極的役割を果たした人物だが、今ではすっかり規制強化論者である。
昨年10月26日付け英「ファイナンシャル・タイムズ」でサマーズは、「振り子が動くだろう。市場システムの過剰さや不十分さを回避するために政府の役割を強化する方向に動くべきだ」と語っただけでなく、「儲けだけ得て損は社会に押し付けるといった行為をさせないための政策」に言及し、一連の金融危機対策の後に、何らかの税収増の政策が実行されることを示唆している。
いずれにしろ高額所得層に対する累進課税の復活は、中産階層に対する減税と財政赤字削減のためには必要不可欠である。そしてこうした高額所得層への増税の前例は、1930年代の世界恐慌に抗してニューディールを推進した、かのルーズベルトの政策に見い出すこともできる。
というのもルーズベルトは、ニューディール政策を象徴する公共投資と並行して、「大圧縮」と呼ばれる高額所得層に対する大増税を行っているのだ。それは当初24％だった高額所得層の最高税率を、段階的にだが91％にまで引き上げ、所得格差の「大圧縮」を図ったのである。この税制改革は、戦争のために導入された価格統制と最低賃金制ともあいまって、当時の格差社会・アメリカを「中産階級のアメリカ」へと変貌させる契機になったと言われている。
そして確かに、数年後にはその効果が剥落して景気後退に陥ることになった公共投資よりも、この「大圧縮」の方が、豊かな中産階級による大衆消費市場の拡大を促し、戦後アメリカの経済的繁栄の礎(いしずえ)になったと考えられる。
「中産階級の復活モデル」とでも言うべき公約を掲げてきたオバマ新大統領とそのチームが、ルーズベルトのこうした政策を知らないはずはない。
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したがって、金融市場のマヒを打開する諸政策の後に、その財源の調達も含めて「大圧縮」つまり高額所得層への大増税を断行できるか否か、これがオバマ政権の評価にかかわる重要な焦点となる。
そしてもしオバマ政権がこうした税制改革を断行できなければ、その時こそ基軸通貨ドルの暴落が現実性を帯びるだろう。
(4/15:さとう･ひでみ)